Kyndryl Holdings Inc.

[joseluis]

Buenos días.

Me gustaría adjuntar un análisis de esta compañía, que realicé hace un tiempo. En su momento, tuve una pequeña inversión, comprándola entre 8 y 14 euros, para venderla posteriormente a casi 22 euros.
Esta empresa era una división de IBM, y se escindió de esta a través de una spin off.

I. Información General de la Empresa​

Descripción de la Empresa:

Kyndryl cotiza la bolsa de New York con el ticket KD. Fue en 2021 cuando Kyndryl se escindió de IBM, mediante una spin off, dado que, hasta esa fecha era una más de sus divisiones. Sin embargo, IBM decidió centrarse en la nube y en la inteligencia artificial, escindiendo su negocio de infraestructura tecnológica, servicios de nube híbrida, redes y soporte tecnológico. Es evidente que la intención de IBM era centrarse en aquellos segmentos del mercado con un mayor potencial de crecimiento, por lo que Kyndryl se dedicaría a los segmentos más planos y con menor crecimiento.

Los principales servicios de kyndryl son los siguientes:

• Servicios de Infraestructura de Tecnología:
  • Kyndryl ofrece una variedad de servicios relacionados con la gestión de la infraestructura de tecnología. Esto puede incluir la administración de centros de datos, servicios de nube híbrida y servicios de redes.
• Gestión de Centros de Datos:
  • Proporciona servicios para la gestión eficiente de centros de datos.
• Servicios en la Nube:
  • Ofrece soluciones y servicios relacionados con la computación en la nube, incluida la implementación y gestión de entornos de nube híbrida.
• Servicios de Redes y Seguridad:
  • Kyndryl puede proporcionar servicios relacionados con la planificación, implementación y seguridad de redes, lo que incluye la gestión de la conectividad y la protección contra amenazas cibernéticas.
• Soporte Técnico:
  • Kyndryl probablemente ofrezca servicios de soporte técnico para ayudar a las empresas a abordar problemas y desafíos relacionados con sus sistemas y tecnologías.
• Optimización y Eficiencia:
  • Se espera que Kyndryl ayude a las empresas a optimizar y mejorar la eficiencia de sus operaciones tecnológicas.

Entorno Macroeconómico:

Dentro del entorno macroeconómico, es evidente que existen vientos de cola que pueden ayudar a crecer a las empresas tecnológicas, dado que la mayor parte de las compañías necesitan desarrollar su infraestructura tecnológica así como servicios de consultoría para la toma de decisiones y la implementación de nuevas tecnologías. Por otra parte, la situación de tipos de interés elevados genera un entorno con incertidumbre y causa problemas a las empresas, especialmente a aquellas con más deuda, pero también supone un freno para las inversiones menos rentables. Es de esperar que esta situación se estabilice en los próximos trimestres.

En el caso de Kyndryl, actualmente está decreciendo en ventas, pero el motivo de esto probablemente sea el hecho de que la estrategia de la compañía se está centrando en firmar contratos con márgenes de beneficio más altos y abandonando ciertos negocios con bajo márgen. La compañía ha decrecido un 5% en el último trimestre. Sin embargo, el objetivo es que a medio plazo los márgenes se expandan y una parte mayor de las ventas netas fluyan hacia el EBITDA.

A continuación, se puede ver un gráfico con el crecimiento esperado del mercado de transformación digital, incluyendo numerosas tecnologías como el cloud computing y la inteligencia artificial. Es evidente que se espera un crecimiento elevado, de aproximadamente un 23% anual hasta 2030. En base a estos datos, parece lógico que compañías como Kyndryl estén bien posicionadas para aprovecharse de este crecimiento, dada la exposición de su negocio a la transformación digital.

Vemos también que el 43.2% de los ingresos por este negocio provendrán de Norteamérica, y para Kyndryl Estados Unidos representa casi un 30% de los ingresos, por lo que esta situación podría beneficiar a la compañía.

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[joseluis]

Estados Financieros:

La compañía espera un EBT de, al menos, 140 millones de dólares para el año fiscal 2024, que es el actual, según el guidance que ha facilitado. No obstante, también prevén aumentar esa cifra en unos 350 millones año a año, lo cual es un crecimiento muy relevante, basado principalmente en la expansión de márgenes y, a medio plazo, en el crecimiento de ventas.


Balance General

Centrándonos en el balance, la deuda financiera asciende a, aproximadamente, unos 3000 millones de dólares, siendo el EBITDA estimado de unos 2300 millones de dólares para el año fiscal 2024, por lo que la deuda neta / EBITDA será de 0,69 veces, considerando únicamente la deuda financiera y que la compañía dispone de 1400 millones en caja. Se puede afirmar que es una cantidad bastante baja.

La deuda de la compañía, aunque es baja, no es a tipo fijo, por lo que la cantidad que abona por intereses puede elevarse con la subida de los tipos de interés y la revisión de los contratos de deuda.


A 31 de marzo de 2023 podemos ver el tipo de interés abonado por la deuda en el cuadro de la parte superior. Se trata de un interés variable, relativamente elevado.

Estado de Resultados

A continuación se muestra la cuenta de resultados tanto del último trimestre como de los seis último meses, como de los tres últimos meses de 2023 (año fiscal 2024) y del trimestre de julio a septiembre de 2022 (año fiscal 2023).


La compañía sigue teniendo pérdidas, dado que el beneficio neto es negativo, no obstante, vemos que las pérdidas de este último trimestre se han reducido a la mitad en comparación con las del mismo trimestre de 2022. Al mismo tiempo, el margen operativo ha aumentado al -1,7%, siendo del -5% en el mismo trimestre de 2022. El margen EBT ajustado es del 0,6%, muy bajo todavía, pero la compañía ha indicado que el objetivo es aumentarlo hasta el 4,5%, lo cual impactaría muy significativamente en el resultado neto.

Hay que decir que el resultado neto ajustado ha sido negativo, por lo que ha tenido pérdidas de 12 millones de dólares, que no se corresponde con el que se muestra en la tabla, dado que ese es el resultado GAAP. Si tenemos en cuenta el dato ajustado, que aísla posibles gastos extraordinarios, el BPA ha sido de -0,05 dólares por acción en el último trimestre, todavía con pérdidas, pero mejorando significativamente los datos del trimestre anterior y los de mismo trimestre del año anterior.

El EBT ajustado ha sido 25 millones de dólares, en comparación con las pérdidas de 102 millones del mismo trimestre del año anterior, por lo que supone una mejora importante. Además, la compañía prevé, para este año fiscal, un beneficio antes de impuestos (EBT) ajustado de 140 millones de dólares, un aumento significativo que implica que en este trimestre y en el próximo se generará, al menos, un beneficio antes de impuestos ajustado de 68 millones, unos 34 millones por trimestre, aunque seguramente será incremental. En comparación con los 25 millones del último trimestre, el beneficio antes de impuestos y el margen EBT irá aumentando progresivamente, según las previsiones de la compañía.

El trabajo que está haciendo la empresa se centra, como se ha comentado, en abandonar negocios de margen nulo o bajo y firmar nuevos contratos de mayor margen, para llegar así a un margen EBT del 4,5%, mucho mayor que el actual. Podemos comprobar como, si el margen EBT se expande hasta ese 4,5%, los beneficios pasarían de 25 millones a 183 millones en el trimestre, por tanto estaríamos hablando, al menos, de unos 732 millones en el año fiscal de beneficios antes de impuestos. El EBITDA podría ser de unos 2300 millones, si se mantiene un margen EBITDA del 14,5%, en línea con las previsiones del a compañía. No obstante, las previsiones a medio plazo de la compañía apuntan a márgenes EBT de orden del 9%, lo cual elevaría en mayor medida el beneficio.

Otro de los objetivos de la compañía es establecer alianzas con partners que le permitan ampliar la gama de productos y servicios que ofrece a sus clientes y el valor añadido de los mismos, para así poder firmar contratos con margen de beneficio más alto. De esta forma, busca aliarse con compañías como Amazon, Alphabet, Cisco, Nokia y otras.

Aún así, la compañía todavía está incurriendo en gastos relacionados con la escisión, por lo que es de esperar que se vayan diluyendo a medida que pase el tiempo y vayan fluyendo ingresos hacia el beneficio neto.

Estado de Flujo de Efectivo

A continuación podemos ver el estado de flujos de caja de la compañía correspondiente a la presentación de resultados del último trimestre.


Como comentábamos anteriormente, la compañía tiene en caja unos 1412 millones de dólares. El cash flow de operaciones es negativo en el último semestre, pero positivo en el último trimestre, de 46 millones de dólares. El coste de capital (CAPEX) ha descendido con respecto al semestre del año anterior, y es de unos 275 millones, lo cual es una buena noticia, ya que eso implicará que el CAPEX total del año fiscal esté entre 600 y 700 millones, frente a los cerca de 900 millones del año anterior. La compañía también ha realizado amortización de deuda de unos 67 millones.


El free cash flow ajustado ha sido de 69 millones en el último trimestre, frente a los -37 millones de los últimos seis meses, lo que evidencia que está entrando más dinero en la compañía.

Tendencias Financieras:

Las tendencias de la industria son positivas, ya que, como hemos visto, la mayoría de las empresas están avanzando en la digitalización y todo el sector, tanto de servicios TI como de consultoría TI está creciendo y las previsiones son optimistas de aquí al año 2030, por tanto podemos decir que la compañía tiene un cierto viento de cola, si sabe aprovechar las oportunidades.

 

[joseluis]

III. Evaluación del Desempeño Operativo​

Modelo de Negocio:

La compañía opera los segmentos que se indican en el cuadro adjunto, en general servicios TI, pero también cuenta con una sección de auditoría TI muy prometedora. En general, la empresa se encuentra bien diversificada en lo que respecta a los sectores en los que realiza negocios.


Entre los principales clientes de la compañía se sitúan más de 4000 grandes empresas, estando el 75% de las que figuran en el índice Fortune 100, lo cual es un hito relevante que no está al alcance de otras compañías del sector. Los contratos de gestión de servicios tienen una duración promedio de tres a cinco años y la duración media de la relación con los clientes en gestión de servicios es de más de diez años. Hay que subrayar también que solo el 15% de los ingresos provienen de los diez principales clientes. Estos datos deberían proporcionar tranquilidad para los inversores, en el sentido de que los ingresos deberían ser bastante estables y predecibles.

IV. Análisis del Sector​

Dinámicas del Sector:

El sector de los servicios IT y de consultoría IT son muy competitivos, existiendo numerosas empresas que ofrecen un mix de servicios de implementación y gestión de infraestructuras, de consultoría, de gestión de sistemas críticos, etc. La compañía menciona algunas empresas que pueden ejercer competencia directa: Atos, DXC, Fujitsu, Infosys, Tata Consultancy Services y Wipro, no obstante existen muchas más.

Image Source

Vemos en la imagen superior que el mercado de servicio de infraestructuras IT es muy dinámico y se prevé un crecimiento del mismo del 9% anual hasta 2028, sin embargo, dentro de este sector existen diferentes negocios cuyo crecimiento puede variar. El sector de la nuble, por ejemplo, tiene previsto un mayor crecimiento que el sector de infraestructura de red.

Se trata, por tanto, de una industria con previsión de crecimiento a futuro, con bastante competencia. De hecho, la propia compañía expone entre las amenazas existentes la competencia existente, que puede provocar que no sea capaz de renovar contratos o elevar los precios lo suficiente para mantener los márgenes de beneficios. Sin embargo, aquí es donde la reputación y la escala son relevantes, dado que la mayoría de las empresas confían en aquellos proveedores de servicios IT con cierto prestigio y que ofrezcan aquellos servicios que necesitan. Es obvio que las empresas no ponen en manos de cualquier sus servicios más críticos. Por tanto, es fundamental establecer alianzas con partners que permitan a Kyndryl ofrecer una amplia variedad de productos y servicios.

V. Perspectivas de Crecimiento​

En las siguientes gráficas, la compañía muestra su visión sobre el futuro. En la primera de ellas se puede ver como en 2027 la mayor parte de los ingresos provendrán de contratos con un margen más elevado, evitando aquellos con margen nulo o muy bajo. El margen EBT que espera obtener la compañía es del entorno del 9%, lo que supone un gran salto en contraste con el margen EBT actual del entorno del 1%. También prevé una conversión elevada del beneficio neto en free cash flow.


En la segunda gráfica se pueden ver las oportunidades de aumentar el beneficio a medio plazo. La compañía indica que existe una oportunidad de generar hasta 2000 millones de dólares de beneficio antes de impuestos (EBT) por diferentes vías: mediante alianzas que permitan ofrecer nuevos productos y servicios, ahorro de costes mediante automatización, firma de contratos con mayores márgenes y crecimiento de la división de consultoría, entre las más relevantes.


La división de consultoría, en concreto, es una de las más prometedoras, puesto que crece a un ritmo próximo al 20% y solo constituye el 13% del negocio, por lo que sería bueno que la compañía se centrar en potenciar esta división.

El crecimiento futuro de la industria es prometedor, pero las perspectivas de crecimiento de la compañía descansan en cómo de competente sea su gestión en función del entorno cambiante y también en función de su capacidad de aprovechar esas oportunidades y centrar sus esfuerzos en las líneas de negocio más rentables.

Actualmente, la compañía decrece en ingresos debido al abandono de flujos poco rentables con márgenes inexistentes o muy bajos, pero es de esperar que esta tendencia se invierta a medida que se vayan firmando nuevos contratos con mayores márgenes. A partir del año 2026 más del 50% de los ingresos tendrán su origen en los nuevos contratos con mayores márgenes, por lo que es de esperar que se produzca un crecimiento del beneficio. También los ingresos deberían aumentar a medida que se detenga la dinámica de cancelación y no renovación de contratos.

 

[joseluis]

VI. Gobernanza Corporativa​

Aquí lo que nos interesa es la alineación de la Junta con los intereses de los accionistas, por lo que es importante revisar los salarios y la cantidad de acciones que poseen los directivos, así como los incentivos que tienen para dirigir la empresa con responsabilidad y buscando la generación de valor para los accionistas.

Vemos que el 93% del salario del CEO es variable y que el 51% está basado en incentivos de rendimiento, lo cual implica que solo recibirá el premio si se cumplen determinadas condiciones relacionadas con el desempeño de la compañía. En el caso de los NEOs (directores ejecutivos) la situación es bastante parecida, lo cual nos proporciona una cierta tranquilidad, ya que el salario fijo es una parte relativamente pequeña de toda la retribución y la parte relacionada con el desempeño es elevada.


En el siguiente cuadro, la compañía explica lo que hacen y lo que no, respecto a la política de compensación de los directivos. Llama la atención que se requiera que el CEO tengan en su poder al menos un número de acciones seis veces superior a su salario fijo. En realidad, posee doce veces su salario fijo en acciones, aunque es cierto que el salario variable es muy elevado y la parte correspondiente a las PSUs es fácil de obtener. En concreto, las acciones del CEO tienen un valor actual de alrededor de 12 millones de dólares.


Para establecer la remuneración de los directivos, la compañía utiliza un método de comparación por pares, fijándose en los salarios que pagan empresas relevantes del sector.


Ahora se muestra la parte de bonus, tal y como se estructura en función de los objetivos.


Se fijan en tres elementos: el EBITDA ajustado, los ingresos y el cumplimiento de la responsabilidad social corporativa. En el caso del CEO la parte de bonus es pequeña, concretamente el 15% del total.

La parte de incentivos a largo plazo se muestra en el siguiente cuadro. Vemos que se da mucha importante a la generación de cash flow ajustado, lo cual es una buena noticia, ya que el cash flow no puede ser alterado mediante ingeniería contable. Por otra parte, también se tiene el cuenta la firma de nuevos contratos y el rendimiento de la compañía en relación con el de otras empresas del sector.


Recordemos que el porcentaje total se divide entre PSU y RSU.


La parte de PSUs está estrechamente vinculada con el rendimiento de la compañía, mientras que la parte de RSUs está más ligada a la retención de personal en la empresa, por lo que se conceden en tramos, condicionada dicha concesión a la permanencia en la compañía. En mi opinión, es más interesante la parte de PSUs, ya que está directamente vinculada a la generación de valor.


Según los cuadros de arriba, los directivos van a recibir el valor de las PSU, indicado en la última tabla (4195800 en el caso del CEO) multiplicado por un valor en función del grado de cumplimento del desempeño. En este caso, lo que se busca es que la acción cotice a un precio superior a 19,38 dólares, y en función de lo que suba la acción el valor de lanzamiento de la PSU se multiplicará por un valor u otro. En el caso de las stock options, estas tienen un precio de salida de 17,78 dólares y se podrán ejecutar en el cuarto aniversario del inicio de cotización de la compañía, que será en 2025, por lo que los directivos tienen incentivos para que suba el precio de cotización del valor.

VII. Valoración de la Empresa​

Teniendo en cuenta que la compañía cotiza actualmente a unos 18,27 dólares, con un PER de 38 NTM y un múltiplo NTM EV/EBITDA de 3, parece sobrevalorada por PER, pero hay que valorar el hecho de que el PER se mide en función de las ganancias contables, y quizás sea más conveniente mirar otro múltiplo como el P/FCF, ya que el free cash flow es más elevado que el beneficio neto, debido a distorsiones contables. En estos casos, es más conveniente fijarse en el flujo libre de caja. De este modo, el P/FCF es 14, un múltiplo que parece más razonable que el PER. En cualquier caso, una compañía con un múltiplo EV/EBITDA de 3 parece muy infravalorada, especialmente teniendo en cuenta que el sector tiene vientos de cola y la media EV/EBITDA está entre 14 y 20 veces, en función de la industria concreta dentro del sector de IT, ya que esta compañía se mueve entre líneas de negocio que pertenecen a segmentos diferentes. También hay que señalar que la compañía no genera beneficios actualmente, por lo que hay que tener prudencia. El free cash flow, no obstante, empieza a ser positivo, por lo que es más conveniente fijarnos en este dato que en el beneficio contable.

Suponiendo que las previsiones de la compañía se cumplan, se puede estimar un beneficio de unos 15800 millones para el año fiscal 2024 y luego un leve decrecimiento hasta 2026; a partir de esa fecha, se podría plantear la posibilidad de que la compañía iniciara una etapa de crecimiento a simple dígito, inicialmente entre el 1 y el 5%. Con estos datos, si los márgenes EBT alcanzan el 4,5%, se podría estimar una rentabilidad a tres años del 23% y de 17% a cinco años, bajo el supuesto de un PER 15. Si tenemos en cuenta el P/FCF, la rentabilidad sería más elevada, dado un múltiplo de 15 veces.

Si las optimistas previsiones de la compañía se cumplen, y se alcanzan márgenes más elevados y un beneficio antes de impuestos del orden de 2000 millones de dólares a medio-largo plazo, el desempeño de la compañía sería mucho mejor y los retornos mucho más elevados.

Una previsión bastante acorde a las previsiones de la compañía sería que el ROCE alcanzara el 14% en 2025, y el 20% en 2028. La media del mercado actualmente ronda el 13%, por lo a partir de 2025 la compañía estaría por encima. El ROCE con goodwill sería algo inferior, pero bastante prometedor también.

VIII. Conclusiones y Recomendaciones​

En resumen, se ha analizado una compañía relativamente nueva, al menos en lo que respecta a su recorrido en solitario. Ese hecho tiene el inconveniente de que no dispone de un historial que nos permita analizar su desempeño en el pasado, especialmente en épocas de crisis. Conlleva un riesgo invertir en empresas nuevas, especialmente si están decreciendo y su beneficio neto es negativo. Por otra parte, se puede afirmar que existen múltiples amenazas que podrían impactar en la compañía:

1. Competencia que provoque que no se puedan expandir los márgenes o la no renovación de contratos.
2. Disolución de alianzas estratégicas que reduzcan el número de productos y servicios que ofrece la compañía.
3. Regulaciones gubernamentales.
4. Eventos relacionados con la ciberseguridad que impacten en la compañía.
5. Contexto macroeconómico.
6. Pérdida de ventajas competitivas, como podría ser un daño permanente en la reputación.
7. Incapacidad para retener o captar talento.

 

[Miguel]

La acción lleva una liguera recuperación desde el 2023



Mi forma de invertir no sería entrar en este tipo de empresas, porque la tecnología es compleja:

 

[joseluis]

Es una empresa líder en su sector. El problema es que actualmente está siendo optimizada para que pueda obtener beneficios, ya que la mayor parte de los contratos que tiene firmados son de la época en la que formaba parte de IBM y tienen un margen muy bajo o negativo, porque se consideraban como extras a los servicios proporcionados por la propia IBM.
La caída inicial se produjo en la spin off, porque muchos inversores querían IBM, pero no quería mantener las acciones de Kyndryl. Es habitual que esto suceda en este tipo de situaciones, bajo mi punto de vista.